機械行業(yè):出口與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級驅(qū)動快速增長
中期業(yè)績?yōu)闅v史最好水平。2007年上半年我們重點跟蹤的三個子行業(yè)工程機械、船舶、機床行業(yè)上市公司的總銷售收入同比增長了46%、48%和11.7%,由于毛利率提升和期間費用率下降,這三個子行業(yè)凈利率達到近六年來的最好水平,并且投資收益和公允價值變動對凈利潤的貢獻有限。
我們始終認(rèn)為船舶行業(yè)是一個處于成長期的周期性行業(yè)。船舶行業(yè)是資本稀缺與成本優(yōu)勢驅(qū)動下國際產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的典型案例,全球船舶制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移趨勢勢不可擋,并且這一趨勢尚未結(jié)束。我們維持船舶行業(yè)“推薦”的評級。兩家上市公司中國船舶(行情 股吧)和 廣船國際(行情 股吧)業(yè)績?nèi)詫⒈3指咚僭鲩L,同時,中船集團對旗下資產(chǎn)的整合步伐不會停止。維持中國船舶和廣船國際“強烈推薦-A”的投資評級。
在出口為導(dǎo)向總需求擴張的背景下,工程機械行業(yè)的收入與盈利仍將保持平穩(wěn)增長,一些具有國際競爭力的企業(yè)正在崛起。我們認(rèn)為投資工程機械行業(yè)首先要想清楚兩個問題:一是國際市場有多大?二是周期性有多可怕?,想清楚這兩個問題就可以消除“周期性”投資恐懼。四季度強烈推薦的工程機械行業(yè)上市公司依次為: 安徽合力(行情 股吧)、三一重工和 中聯(lián)重科(行情 股吧)。
機床行業(yè)管理效率和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級可能帶來超預(yù)期的增長。由于數(shù)控機床行業(yè)尚沒有真正開始向中國的轉(zhuǎn)移,因此未來三年出口對我國機床行業(yè)貢獻仍非常有限,因此這個行業(yè)的增長主要來自內(nèi)需拉動,但是成長前景確定。三季度我們對機床行業(yè)兩家重點公司進行了跟蹤,2007年是昆明機床業(yè)績增長的爆發(fā)點,而對于沈陽機床,這個時點可能會在明年。
關(guān)注高成長的小盤股—— 天馬股份(行情 股吧)。天馬股份通過資本運作在不到一年的時間里完成了一系列的收購活動,將其產(chǎn)品由通用軸承和鐵路軸承延伸至風(fēng)電軸承、軋機軸承等大型精密軸承及數(shù)控機床,產(chǎn)能擴張、收購兼并與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶來的業(yè)績爆發(fā)增長將在明年集中體現(xiàn)。
本世紀(jì)以來的國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移模式體現(xiàn)為國際制造業(yè)的沒落和中國制造業(yè)的崛起,國際產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移將帶來國內(nèi)生產(chǎn)要素和非貿(mào)易品價格的重估,在生產(chǎn)要素重估完成之前,匯率升值難以改變中國出口增長的趨勢。以產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和出口為導(dǎo)向的總需求擴張仍將延續(xù),資本稀缺與成本優(yōu)勢繼續(xù)驅(qū)動國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移,我們繼續(xù)并堅定地看好機械行業(yè),在宏觀調(diào)控的背景下繁榮趨勢并不會改變。
一、上市公司2007年中期業(yè)績回顧
2007年上半年我們重點跟蹤的三個子行業(yè)工程機械、船舶、機床行業(yè)上市公司的總銷售收入同比增長了46%、48%和11.7%,加權(quán)平均毛利率分別達到了22.56%、19.3%、20.58%,其中船舶行業(yè)毛利率提升最為明顯,提高了約8個百分點,工程機械行業(yè)同比提高了兩個百分點,機床行業(yè)基本持平。各子行業(yè)的期間費用率均出現(xiàn)明顯的下降,主要是產(chǎn)品需求旺盛,收入快速增長、規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)及管理效率提高。因此,上半年船舶、工程機械、機床行業(yè)的上市公司加權(quán)平均凈利率達到17.68%、10%和5.66%為我們考查的近六年來的最好水平,并且投資收益和公允價值變動對凈利潤的影響有限。
二、船舶行業(yè)已成為市場追捧的“白馬”
自去年強烈推薦船舶行業(yè)以來,在提高周期性行業(yè)估值水平的觀點上屢受質(zhì)疑,我們始終認(rèn)為船舶行業(yè)目前是一個處于成長期的周期性行業(yè),船舶行業(yè)是資本稀缺與成本優(yōu)勢驅(qū)動下國際產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的典型案例,全球船舶制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移趨勢勢不可擋,并且這一趨勢尚未結(jié)束。正如我們前期的判斷,2007年上半年我國船舶工業(yè)完工量增長43%,實現(xiàn)銷售收入807億,同比增長54%,利潤同比增長1.5倍,交貨船價上漲對盈利的影響顯著。
2007年上半年,散貨船成交量超過去年全年,干散貨船需求旺盛,主要是因為中國、印度經(jīng)濟增長對鐵礦石需求旺盛;運程加長吸收運力;澳大利亞部分港口壓港現(xiàn)象較嚴(yán)重。油船成交量在去年高基數(shù)的基礎(chǔ)上有所回落,由于2010年前,單殼油船要全部淘汰,因此2008-2009年油船需求將反彈。上半年集裝箱船成交量達到去年的70%,需求大型化的趨勢明顯。
難以回避的問題:2009年新下水船舶將迅速增加,即使是考慮到舊船淘汰和新造船標(biāo)準(zhǔn)實施對需求的影響,仍可能出現(xiàn)供大于求的現(xiàn)象,這將導(dǎo)致航運價格下跌,航運業(yè)景氣回落,但是船舶制造業(yè)的周期明顯滯后航運周期。我們用船舶訂單價格、數(shù)量、市場份額、盈利水平這幾個指標(biāo)來衡量船舶制造業(yè)的景氣度,認(rèn)為船舶行業(yè)景氣度仍處高位,未來兩三年是高價船交貨的高峰期,船價的大幅上漲可以完全消化鋼材及零部件漲價、人民幣升值的不利影響,因此我們?nèi)跃S持船舶行業(yè)“推薦”的評級。
兩家上市公司中國船舶(600150)和廣船國際(600685)業(yè)績?nèi)詫⒈3指咚僭鲩L,同時,中船集團對旗下資產(chǎn)的整合步伐不會停止,2015年中船集團將會成為世界第一大集團,80%的核心民品資產(chǎn)都將注入上市公司,維持兩家上市公司“強烈推薦-A”的投資評級。
三、國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的大背景下展望中國工程機械行業(yè)的發(fā)展空間
工程機械前三季度銷量繼續(xù)快速增長勢頭,前八個月液壓挖掘機銷量增長了27%,與上半年的增長率37%相比略有回落;裝載機銷量增長34%,增長率超過上半年的30%,七、八月份增長率呈加快的趨勢;汽車起重機累計銷量增長了30%;叉車?yán)塾嬩N量同比增長33%,旺盛的需求消化了這兩年工程行業(yè)擴張的產(chǎn)能。
對工程機械行業(yè)“周期性”的擔(dān)憂是我們推薦的阻力,我們認(rèn)為投資工程機械行業(yè)首先要想清楚兩個問題:一是國際市場有多大?二是周期性有多可怕?,想清楚這兩個問題就可以消除“周期性”投資恐懼。
雖然我國工程機械行業(yè)經(jīng)歷了幾年的高增長(其中2004、2005年宏觀調(diào)控對行業(yè)的沖擊只是個插曲),但是,2006年中國叉車的產(chǎn)量僅占世界的12%,挖掘機的產(chǎn)量約占世界的27%,裝載機的產(chǎn)量約占世界的70%,這只是銷量的占比,再看銷售金額,中國的世界份額就更低了。2006年世界工程機械市場大致是1550億到1600億美元的總銷售規(guī)模,而中國工程機械的銷售額為1600億人民幣左右,占世界的份額僅12%左右,國際市場空間巨大。
雖然宏觀調(diào)控可能會抑制固定資產(chǎn)投資的過快增長,但是和2004年相比行業(yè)波動將明顯減小,在出口和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級雙引擎驅(qū)動下,產(chǎn)能利用率和利潤率快速提高。
鋼材價格對工程機械行業(yè)的影響較大,2004年-2005年鋼材價格暴漲才導(dǎo)致利潤大幅下降,而未來鋼材價格不會出現(xiàn)大幅上漲,同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級將成本壓力部分轉(zhuǎn)嫁給產(chǎn)品價格。所以,成長中的周期性行業(yè)并不可怕!
我們認(rèn)為,在以出口為導(dǎo)向總需求擴張的背景下,工程機械行業(yè)的收入與盈利仍將保持平穩(wěn)增長,一些具有國際競爭力的企業(yè)正在崛起,成長中的上市公司給予30-40倍市盈率是合理的,我們四季度強烈推薦的工程機械行業(yè)上市公司依次為:安徽合力、三一重工和中聯(lián)重科。
四、機床行業(yè)的投資機會在于管理效率提升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級
由于數(shù)控機床行業(yè)尚沒有真正開始向中國的轉(zhuǎn)移,因此未來三年出口對我國機床行業(yè)貢獻仍非常有限,因此這個行業(yè)的增長主要來自內(nèi)需拉動,但是成長前景確定,行業(yè)管理效率和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級可能帶來超預(yù)期的增長,維持對機床行業(yè)“中性”的投資評級。
三季度我們對機床行業(yè)兩家重點公司進行了跟蹤,2007年是昆明機床業(yè)績增長的爆發(fā)點,而對于沈陽機床,這個時點可能會在明年。
昆明機床上半年機床業(yè)務(wù)營業(yè)收入增長74%,收入比例已經(jīng)從去年的72%提高到80.5%,機床業(yè)務(wù)毛利率提高了6.68%個百分點,凈利潤增長了349%。毛利率的大幅提高主要是因為規(guī)模效應(yīng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的改善,上半年落地式銑鏜床的銷售收入增長達到78%,其它除臥式加工中心以外的機床產(chǎn)品銷售收入增長率也在60%以上。受益于機床需求重型化、數(shù)控化的發(fā)展趨勢,公司高附加值產(chǎn)品重型銑鏜床的銷量將會提高,預(yù)計未來兩年昆明機床的收入有望保持30%-50%的增長率,凈利潤增長速度將高于主營業(yè)務(wù)收入,維持“強烈推薦-A”的投資評級。
沈陽機床上半年業(yè)績低于預(yù)期,公司正經(jīng)歷著歷史上最為激烈的變革和重組,預(yù)計經(jīng)歷過業(yè)務(wù)整合后的沈陽機床從下半年開始將會走出低谷。雖然受到業(yè)務(wù)重組的影響上半年業(yè)績不佳,但自5月份開始公司各項經(jīng)營指標(biāo)已趨于正常,上半年機床訂單同比增長40%,其中數(shù)控機床的訂單在50%左右,預(yù)計數(shù)控機床業(yè)務(wù)仍是未來三年的主要增長點,沈陽機床管理效率提升帶來的利潤增長速度將超過收入,維持“推薦-A”的投資評級。
五、關(guān)注高成長的小盤股——天馬股份
天馬股份作為一家沒有政府背景的民營企業(yè),通過資本運作在不到一年的時間里完成了一系列的收購活動,將其產(chǎn)品由通用軸承和鐵路軸承延伸至風(fēng)電軸承、軋機軸承等大型精密軸承及數(shù)控機床,產(chǎn)能擴張、收購兼并與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶來的業(yè)績爆發(fā)增長將在明年集中體現(xiàn)。
2006年公司的通用軸承(短圓柱軸承和深溝球軸承)的生產(chǎn)能力是1860萬套,IPO募集資金投產(chǎn)后產(chǎn)能將提高54%,主要用于汽車、船舶、機床主軸配套。
公司IPO項目增資成都天馬,投資新增22萬套大型精密軸承產(chǎn)能,主要用于冶金礦山、船舶和風(fēng)力發(fā)電等,目前國內(nèi)風(fēng)電軸承制造的成熟技術(shù)主要還是1兆瓦級以下的技術(shù),許多軸承廠家在1兆瓦級以上的技術(shù)上多處于實驗階段,難以形成產(chǎn)能規(guī)模,國內(nèi)只有洛陽軸承有限公司擁有1.5兆瓦級配套軸承的制造技術(shù)并可以批量生產(chǎn),產(chǎn)品供不應(yīng)求。天馬股份的風(fēng)電軸承項目正在試生產(chǎn)階段,市場容量巨大,預(yù)計未來三年大型精密軸承將給公司業(yè)績帶來超預(yù)期增長,風(fēng)電軸承的銷售規(guī)模有望超過正在改制中的洛陽軸承。
不考慮合并齊重數(shù)控,對天馬股份2007-2009年每股收益預(yù)測為2元、3.2元、4.9元,若考慮合并齊重數(shù)控,2008、2009年每股收益預(yù)測為3.6元、5.4元,目前的動態(tài)PE為30倍、20倍。由于公司正處在高速成長期,風(fēng)電業(yè)務(wù)和收購的齊重數(shù)控業(yè)績超預(yù)期的可能性非常大,近三年的業(yè)績增長率將在50%左右,因此我們給予天馬股份2008年50倍的PE估值,目標(biāo)價為180元,投資評級為“強烈推薦-A”。
3月29日晚間,公布2020年業(yè)績,總收益為15.394億元,同比減少28.7%;來自持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的毛利減少25.8%至8.607億元,毛利率減少4....
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