煙臺萬華：投資價值將在市場調(diào)整中逐步體現(xiàn)

　　1.凈利潤繼續(xù)高增長

    煙臺萬華7月22日公布08年中報，1H08公司實現(xiàn)銷售收入41.68億元，同比增長18.11%；主營業(yè)務(wù)利潤15.86億元，同比增長20.20%，毛利率38.05%，比去年同期的37.38%上升了0.67個百分點；實現(xiàn)歸屬于上市公司的凈利潤8.81億元，同比增長45.3%。利潤增速高于銷售收入增速的主要原因來自于：財務(wù)費用的降低，銷售費用率的下降，企業(yè)所得稅率的降低以及政府補貼收入的增加。1H08實現(xiàn)基本每股收益0.53元/股，同比增長3.92%。1H08公司凈資產(chǎn)收益率達到21.23%，同比增加1.07個百分點。

    2.MDI市場競爭將加劇

    自2007年年底以來，國內(nèi)MDI市場價格不斷下降，目前長三角地區(qū)價格為21850元/噸，而作為原材料的苯胺價格則平穩(wěn)上升至15700元/噸左右，使得MDI生產(chǎn)企業(yè)的利潤空間受到一定程度的壓縮。事實上，近年來國內(nèi)的MDI供需關(guān)系逐漸轉(zhuǎn)向供大于求，雖然在節(jié)約型經(jīng)濟、全球化進程、建筑節(jié)能等因素不斷刺激MDI的需求，但是，國內(nèi)的產(chǎn)能擴張仍然較快于需求增長：拜耳原計劃于2008年投產(chǎn)的35萬噸MDI項目由于人員、技術(shù)等多方面原因，難以在2008年底之前投產(chǎn)。但是，隨著上海聯(lián)恒24萬噸生產(chǎn)裝置的逐步穩(wěn)定運轉(zhuǎn)，日本NPU20萬噸的MDI裝置投產(chǎn)以及煙臺萬華的擴產(chǎn)改造，2008年中國的MDI的供應(yīng)量將新增58萬噸，國內(nèi)供給的加大使得競爭進一步加劇，未來MDI可能繼續(xù)降價。

    3.下游受紡織出口下降影響較大

    自2007年年中以來，氨綸價格一路下滑至目前46000元/噸左右價位（40D有光，浙江蕭紹地區(qū)華峰報價）。在目前氨綸行業(yè)開工率已經(jīng)開始下降。08年開始受紡織行業(yè)出口下降的影響，致使紡織行業(yè)對氨綸的需求量減少，行業(yè)內(nèi)部競爭的日漸激烈業(yè)也使得產(chǎn)品價格持續(xù)下滑，使氨綸利潤空間進一步縮水。我們認為，如果人民幣升值幅度減緩，紡織、鞋類的出口如果有所恢復(fù)，可能會對氨綸及MDI的需求增長帶來利好。

    4.三項費用率有所下降

    公司銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率合計達到7.76%，比去年同期的9.32%下降了1.56個百分點：其中管理費用率由去年同期5.50%小幅上升至5.58%；銷售費用率由去年同期2.78%下降至2.61%；而財務(wù)費用較上年同期下降了148.76%，主要為隨著美元匯率下降，匯兌損益增加所致。

    5.公司未來的成長性主要由產(chǎn)能擴張帶來

    煙臺本部MDI擴產(chǎn)至20萬噸的計劃將在08年3季度完成，而寧波萬華二期總投資50億元左右，將于2010年3月份左右建成30萬噸/年MDI，經(jīng)過改造后可達到60萬噸/年的產(chǎn)能。屆時，煙臺萬華的MDI總產(chǎn)能將達到80-110萬噸，進入全球前4名。

    6.所得稅率優(yōu)惠可能在08年出臺

    最快可能3季度末所得稅率將降至15%。

    7.公司的經(jīng)營風(fēng)險來自于產(chǎn)業(yè)鏈的兩端

    作為石化下游行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)，煙臺萬華短期利潤率的確存在被壓縮的可能（我們跟蹤的MDI（M200）市場價一年來下降了12%，而主要原材料苯胺價格則上升了43%）。

    8.股票的投資價值將在市場調(diào)整中逐步體現(xiàn)

    未來兩年公司MDI產(chǎn)能將繼續(xù)保持平穩(wěn)增長，公司為了避免過于依賴MDI，也積極開發(fā)非MDI產(chǎn)品，并且已經(jīng)在HDI、HMDI、TPU、聚碳酸酯等領(lǐng)域取得了一定的進展，作為國內(nèi)技術(shù)研發(fā)能力一流的化工企業(yè)，我們看好公司在這些領(lǐng)域的開拓能力。我們認為，萬華仍然是化工行業(yè)里未來成長性最穩(wěn)定的企業(yè)之一。維持推薦評級，我們預(yù)測08、09EPS分別為1.20，1.52元，對應(yīng)PE為16.40和12.95倍，建議在市場調(diào)整時逐步買入.