百麗國(guó)際：評(píng)級(jí)買入

    百麗國(guó)際 (1880, $3.75) 12 個(gè)月目標(biāo)價(jià) $4.64 買入

　　事件 : 百麗股價(jià)本月至今下挫 32% 。

　　百麗股價(jià)本月至今下挫 32% ，跑輸恒生指數(shù) 12% ，亦跑輸國(guó)企指數(shù) 9% 。

　　基本因素依然強(qiáng)勁。黃金周期間，鞋類銷售按年增長(zhǎng) 50% ，與 2008 年上半年相似。占 2008 年上半年運(yùn)動(dòng)服飾銷售收入 81% 的一線運(yùn)動(dòng)服品牌，在黃金周銷售額按年增長(zhǎng) 40% 至 45% 。

　　投資者憂慮百麗所經(jīng)銷的二線運(yùn)動(dòng)品牌業(yè)績(jī)較差。然而，管理層已經(jīng)提及他們將在 2008 年下半年在新開門店方面更謹(jǐn)慎。

　　本行認(rèn)爲(wèi)投資者應(yīng)更關(guān)注其鞋類業(yè)務(wù)，這是其增長(zhǎng)的推動(dòng)力，因爲(wèi)品牌組合大，規(guī)模經(jīng)濟(jì)明顯，女鞋市場(chǎng)據(jù)領(lǐng)先地位，百麗定價(jià)能力較強(qiáng)，足以維持其利潤(rùn)率。部份投資者擔(dān)心新收購(gòu)業(yè)務(wù)將降低其盈利能力。然而本行認(rèn)為， 2008 年上半年，鞋類業(yè)務(wù)毛利率上升 0.5 個(gè)百分點(diǎn)，這就說(shuō)明整合進(jìn)展良好。

　　百麗在 2008 年 6 月 30 日依然持有凈現(xiàn)金，有足夠的內(nèi)部資源滿足未來(lái)的資本支出。本行認(rèn)爲(wèi)其在未來(lái) 2 年通過發(fā)行股份融資的可能性很低。

　　考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，本行調(diào)低鞋類業(yè)務(wù) 2009 年與 2010 年平均每門店銷售收入的假設(shè)。本行現(xiàn)在預(yù)測(cè) 2008 年至 2010 年每股盈利分別爲(wèi) 0.27 元、0.34 元及 0.39 元，未來(lái) 3 年核心每股盈利復(fù)合年增長(zhǎng)率爲(wèi) 19% 。

　　百麗國(guó)際目前股價(jià)相當(dāng)于 2008 年市盈率爲(wèi) 14 倍， 2009 年市盈率爲(wèi) 11 倍，估值對(duì)于長(zhǎng)線投資者來(lái)說(shuō)非常具有吸引力。

　　本行維持對(duì)百麗國(guó)際的買入評(píng)級(jí)。基于 0.9 倍巿盈增長(zhǎng)率，本行將目標(biāo)價(jià)下調(diào)爲(wèi) 4.64 元，相當(dāng)于 2009 年市盈率爲(wèi) 14 倍。