高瓴對運(yùn)動鞋服市場的判斷，寫在百麗這7年變更里

2017年初夏，中國鞋王在宣布退市后如期召開了2017財年(年報)業(yè)績發(fā)布會，氣氛略顯凝重。百麗創(chuàng)始人、時任CEO盛百椒也沒了昔日的慷慨激昂。“自己作為上市公司CEO，在市場出現(xiàn)巨大變化情況下，沒有預(yù)判和找到轉(zhuǎn)型的路徑，出于多方面考慮對公司轉(zhuǎn)型決定作出一定阻礙……”他話里話外難掩自責(zé)。

往回倒5年，在百麗國際20周年慶典上，那時的他，雖然語氣平和但字字難掩心情雀躍�！肮�司(百麗國際)的價值超過聯(lián)想、阿里、萬科等明星企業(yè)，是全球市值第二的鞋類公司，是中國市場最高的零售企業(yè)�！�

但公司的命運(yùn)有時候就如坐過山車。沒曾想百麗創(chuàng)立30年后，2022年3月，百麗國際已改名百麗時尚(下稱百麗)，再次向港交所提交了IPO申請，無疾而終。就當(dāng)大家快忘了這件事時，2024年3月1日，兩年后百麗再次向港交所遞交了上市申請。

心懷歉疚的盛百椒，在套現(xiàn)退出時或許已釋懷，只是如果百麗此番能夠成功IPO，或許能給現(xiàn)年71歲的他的創(chuàng)業(yè)生涯畫上一個句號。

底氣

誰給了百麗再次返港上市的底氣?

2020—2022年，百麗在中國時尚鞋履品類市場的份額從11.2%升至12.3%，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，截至2022年，百麗在該市場連續(xù)十多年位居中國市場第一，是名副其實的“鞋王”。其中在時尚女鞋更是以12.4%份額的絕對優(yōu)勢領(lǐng)先排名典詼�的LVMH集團(tuán)(7.6%)。

知道百麗手里品牌多，但看了招股書，才對它旗下的品牌池有了更直觀的認(rèn)識。

百麗旗下有19個核心自有品牌及合作品牌，包括12個自有品牌和7個合作品牌，覆蓋女士、男士、兒童的鞋履、服飾、配飾等品類。

從招股書來看，相較2022年向港交所遞交的那一份招股書，這一次，百麗在品牌的劃分上依據(jù)風(fēng)格和定位做出了一些調(diào)整，擁抱普通大眾的同時，加碼對高端的布局。在定位上，精簡為時尚流行、功能休閑、運(yùn)動休閑、潮流活力四個板塊。

截圖來自百麗時尚招股書

Belle、Staccato、Basto、TATA、Joy&Peace、73Hours最為消費者熟知，這五個定位時尚流行的都是百麗旗下的自有鞋履品牌，或自己創(chuàng)立，或通過收購。其中Belle占總收入的28%左右，這五大自有鞋履品牌合計為百麗貢獻(xiàn)超六成的收入，是公司的核心。

近年來，百麗在高端線上不斷加碼，2017年，在百麗完成私有化退市之后，同年隨即收購了小眾設(shè)計師潮牌Initial;2018年、2023年，分別收購輕奢女鞋73Hours和潮流活力鞋履品牌OGR。

與此同時，在運(yùn)動休閑品類上的打造布局上，百麗更是不遺余力。招股書顯示，百麗將Ellesse、Cat、Champion、Teenmix(天美意)四個品牌劃為運(yùn)動休閑板塊。目前，百麗已成為運(yùn)動潮牌Champion、意大利高級運(yùn)動品牌Ellesse在中國市場的獨家經(jīng)銷商，是美國休閑鞋服品牌Cat在中國市場的代理商，定位中高檔的女鞋品牌天美意早在2003年就被百麗通過收購到自己麾下。其中，Champion在年輕族群中人氣頗高，也是公司旗下為數(shù)不多的“網(wǎng)紅”潮牌。

百麗自私有化至今，給外界最直觀的一個感受是線上和線下思維的轉(zhuǎn)變。正如百麗現(xiàn)任CEO盛放所講，“電商平臺和購物中心興起，消費者已發(fā)生轉(zhuǎn)移�！�

在渠道的打造上，百麗吸取之前幾近被時代淘汰的教訓(xùn)，加大對線上電商的投入，不斷縮減線下門店。2013財年公司門店數(shù)量超1.9萬家，退市前縮減至13602家(2017年2月底)，去年11月底減至7444家。

相對應(yīng)的，線上銷售渠道收入不斷增長，2022財年、2023財年、截至2023年11月30日止九個月，分別占各期間總收入的23.6%、27.1%及27.7%。招股書提到，為進(jìn)一步增加市場份額、提高競爭力，百麗未來仍會加碼并優(yōu)化線上電商渠道。

機(jī)會?

除了渠道打造上的轉(zhuǎn)變，百麗在品牌矩陣擴(kuò)充上的加碼更加積極，在時尚女鞋之外尋找新的增長點。

Champion或許就扮演著這一角色。

2023年12月，百麗去年斥資1.04億元收購了永嘉集團(tuán)手里的Champion中國經(jīng)銷權(quán)，自2019年開始，經(jīng)過5年，百麗終成為Champion在中國的獨家代理商兼授權(quán)經(jīng)營商。

Champion對百麗而言，不僅是一個品牌那么簡單。

2009年，百麗以不足6億元將Fila在中國區(qū)的商標(biāo)使用權(quán)和專營權(quán)賣了出去，安踏接盤后，超車?yán)顚�，中國運(yùn)動品牌大哥自此換了人。

安踏在Fila身上的成功，不僅讓創(chuàng)始人丁世忠看到了體育品牌的潛力和商機(jī)，緊接著拿下亞瑪芬體育，繼而將始祖鳥、Wilson、Salomon等收入囊中;與此同時，其在國際資本市場一路狂飆，就在2月1日，安踏拿下第二個IPO，亞瑪芬體育掛牌紐交所。

在安踏手里，F(xiàn)ila從半死不活，到撬動了中國的運(yùn)動品牌市場，稱得上國產(chǎn)運(yùn)動品牌運(yùn)營國際品牌成功的第一人。2020年，F(xiàn)ila的174.5億元營收為當(dāng)時的安踏集團(tuán)貢獻(xiàn)了半壁江山，占總營收的49.1%。

諸多企業(yè)都想復(fù)制安踏和Fila的并購奇跡。2019年，當(dāng)Fila在安踏的帶領(lǐng)下在中國市場攻城拔寨時，已進(jìn)入中國4年的Champion正尋找第二家經(jīng)銷商，錯失了Fila的百麗看到了機(jī)會。

滔搏從百麗分拆上市前，Champion一直由滔搏運(yùn)營。在潮流運(yùn)動品牌受消費者追捧的這幾年，Champion在中國的發(fā)展稱得上順風(fēng)順?biāo)��?

中國是Champion為數(shù)不多收入正增長的市場，去年第四季度，Champion在中國和拉美地區(qū)銷售額有所增長，這也就是說其在中國是賺錢的。

當(dāng)下運(yùn)動熱潮迭起，運(yùn)動鞋服市場回暖，尤其是中國市場。艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2023年中國運(yùn)動鞋服市場規(guī)模達(dá)4926億元，預(yù)計到2025年中國運(yùn)動鞋服市場規(guī)模有望達(dá)到5989億元。此番，百麗拿到Champion在中國的獨家經(jīng)銷權(quán)，不僅能夠加大對品牌渠道的把控力度，更好地控制假貨、解決消費者維權(quán)等問題。

不過近來運(yùn)動潮牌服裝市場發(fā)展迭代加快，消費者對新鮮和個性化產(chǎn)品的要求愈發(fā)嚴(yán)格等背景下，Champion問題不斷，產(chǎn)品創(chuàng)新、品牌老化、營銷、假貨橫行等鞋服業(yè)老生常談的問題，Champion也一個不落。

尤其是Champion目前狀況并不明朗，其母公司HanesBrands2月28日宣布將業(yè)績不佳的Champion掛牌出售，競標(biāo)價14億美元。這是否會影響百麗，Champion是否能成為百麗的一個增長點，目前皆未知。

此情此景何其眼熟，2017年，業(yè)績不佳的百麗同樣選擇了賣身，高瓴資本豪擲531億港元接盤，然后才有了百麗現(xiàn)如今的重生。

又賺到了

話說回高瓴。

在百麗的發(fā)展史上，高瓴定是要寫上濃墨重彩的一筆，其中又不得不提到其創(chuàng)始人張磊，是他力排眾議促成了這筆交易。

熟悉張磊的人都知道他愛好體育運(yùn)動，鐘愛滑雪。他在自傳《價值》中提到，投資和滑雪有許多相似之處，需要把握平衡，既要盯著腳下，又要看著遠(yuǎn)方。他在投資上，對運(yùn)動相關(guān)的行業(yè)更關(guān)注。

2017年，收購百麗，2019年，分拆出去的滔搏上市，2021年，投資特步，皆經(jīng)他手完成。

張磊說他花了很多時間研究鞋子，思考數(shù)字化轉(zhuǎn)型，甚至還愛上了逛街，只為觀察消費者如何買鞋。分拆滔搏獨立上市，是高瓴很早就定下的策略。

私有化業(yè)績不樂觀的百麗，分拆滔搏上市，即便張磊遭到包括高瓴LP等多方質(zhì)疑，但他敢拼想贏不怕輸。他始終堅信投資百麗是一筆“3倍回報”的交易，原因之一便是運(yùn)動鞋服業(yè)務(wù)是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，分拆后價值巨大。

1990年代起滔搏涉足運(yùn)動產(chǎn)品經(jīng)營，2006年成為百麗國際旗下的子公司，此后一直作為百麗國際的一項獨立業(yè)務(wù)運(yùn)營，被業(yè)界稱為“百麗的運(yùn)動業(yè)務(wù)線”。

根據(jù)百麗國際退市前的財報，2017財年，傳統(tǒng)鞋履收入同比下滑10%至189.6億元，而運(yùn)動和服飾業(yè)務(wù)收入同比增長15.4%達(dá)227.5億元。

滔搏也不負(fù)眾望，自2019年登陸資本市場后，市值最高時突破700億港元，超過百麗的私有化價格531億港元，為高瓴帶來了超預(yù)期的回報。對高瓴而言，分拆滔搏這步棋實屬明智。

作為阿迪、耐克、彪馬、匡威、斯凱奇、亞瑟士等幾乎全部主流國際運(yùn)動鞋服品牌在中國的經(jīng)銷商，滔搏2022年以來遭遇來自多方的沖擊。阿迪、耐克兩條大腿(為滔搏貢獻(xiàn)近九成收入)下滑明顯，國內(nèi)運(yùn)動鞋服格局變化明顯，以安踏、李寧、特步等為代表的國產(chǎn)品牌不斷蠶食滔搏所合作品牌的份額和發(fā)展空間。

新疆棉事件后，阿迪、耐克在中國業(yè)務(wù)遭遇下滑，雖然從去年下半年阿迪和耐克在中國市場的發(fā)展頹勢有所緩和，但國產(chǎn)運(yùn)動鞋服品牌已經(jīng)起勢，且來勢洶洶。反映到資本市場，滔搏也遭遇股價下滑、市值縮水，較2021年逾700億港元的市值，如今市值已腰斬，截至3月11日收盤，市值僅321.84億港元。

作為線下零售商，滔搏近期自救動作頻頻，去庫存、削減門店數(shù)量、推動大店消費場景……其希望將消費場景從傳統(tǒng)實體門店，延展為實體門店+社群+門店直播+特色I(xiàn)P等線上線下結(jié)合的全域經(jīng)營，匯聚流量，提升消費體驗。

好消息是，相較過往數(shù)個季度業(yè)績的持續(xù)下滑，2023/2024財年上半年滔搏營收凈利雙增，開始回暖，未來能否持續(xù)這種增長，眼下還無法下結(jié)論。

可以肯定的是，高瓴在滔搏身上做的這筆買賣是穩(wěn)賺不賠的。眼下，百麗的二次上市，給了高瓴再一次驗證自己判斷的機(jī)會。對于百麗未來的增長，旗下四大運(yùn)動休閑品牌Ellesse、Cat、Champion、Teenmix目前已在成為加碼版塊。

與操作滔搏上市一般，以高瓴為首的私有化財團(tuán)也一直要求百麗搞比例分紅，2022和2023兩個財年，及截至2023年11月30日的九個月間，百麗總計向股東派息40億元左右。百麗招股書顯示，高瓴通過Hillhouse HHBH持股44.48%。

如若百麗此番成功上市，結(jié)合滔搏的市值，以及港股服裝行業(yè)10多倍的平均市盈率，高瓴將再從百麗身上獲得可觀收益。